洋河股份調(diào)研快報：春節(jié)銷售維持平穩(wěn) 經(jīng)營目標(biāo)穩(wěn)中有進(jìn)

本周我們調(diào)研了洋河股份，就公司經(jīng)營情況、春節(jié)銷售情況等方面與公司高管進(jìn)行了深入交流。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級明顯，夢之藍(lán)繼續(xù)保持較快增速。分產(chǎn)品看，夢之藍(lán)繼續(xù)保持較快增速，2018 年增速維持50%以上，收入占比預(yù)計已達(dá)27%左右。海天增速較慢，海之藍(lán)小兩位數(shù)增長，天之藍(lán)個位數(shù)增長。春節(jié)期間，夢之藍(lán)預(yù)計30%以上增速，M6、M9 占比提升較快，M3 維持相對穩(wěn)定，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級明顯。海天增速有所放緩。為更好優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，卡位高端產(chǎn)品，公司預(yù)計推出新品頭排酒，目前商標(biāo)已注冊。分區(qū)域看，夢之藍(lán)省內(nèi)占比較大，預(yù)計接近60%左右。未來隨著省外市場夢之藍(lán)的較快增長，預(yù)計省外占比會進(jìn)一步加大。根據(jù)草根調(diào)研顯示，春節(jié)期間夢之藍(lán)省外增長快于省內(nèi)，顯示較好增長勢頭。

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省內(nèi)競爭加劇增長放緩，積極阻擊競品穩(wěn)健增長可期。公司在省內(nèi)增長速度有所放緩，主要系：1)省內(nèi)基數(shù)較大。江蘇是洋河大本營，經(jīng)過公司近幾年持續(xù)深耕，已有一定基數(shù)。2)海天價格透明，經(jīng)銷商渠道利潤較薄，經(jīng)銷商內(nèi)在動力有所減弱。公司推出新版海天就是為了改善經(jīng)銷商渠道利潤，目前部分區(qū)域新版海天已達(dá)到公司預(yù)期。3)競爭加劇。江蘇經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)，中高端白酒需求接受度較好，茅臺、五糧液、老窖等省外名酒企業(yè)加大了江蘇省內(nèi)的布局力度，今世緣等省內(nèi)酒企近來也呈較好增長勢頭，省內(nèi)競爭有所加劇。針對競品在江蘇省內(nèi)的布局公司也進(jìn)行了積極部署和應(yīng)對，在最近召開的營銷大會上，公司進(jìn)行了機(jī)構(gòu)和人事的調(diào)整，以更好地應(yīng)對省內(nèi)競爭的新變化。同時，公司在淮安設(shè)立了銷售大區(qū)，在南京市場也采取了相應(yīng)的措施阻擊競品。盡管短期增長受影響，但利于長遠(yuǎn)發(fā)展。根據(jù)草根調(diào)研顯示，春節(jié)期間省內(nèi)增長速度有所放緩，回款略受影響，但增長相對良性，穩(wěn)健增長依舊可期。

省外增速較快，未來成長空間依舊較大。公司省外增速依舊較快，18 年省外收入占比已超50%。省外核心市場山東、河南、安徽、浙江和河北省都有不錯表現(xiàn)。未來省外還有很多市場經(jīng)過前期精耕細(xì)作都將進(jìn)入回報期，比如福建等。此外省外產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行了持續(xù)優(yōu)化，夢之藍(lán)占比持續(xù)加大，增速較快，預(yù)計未來將帶動省外市場繼續(xù)較快增長。根據(jù)渠道調(diào)研，春節(jié)期間省外市場增長相比省內(nèi)市場較好，與公司反饋基本一致。總體來看，公司省外增長空間大于省內(nèi)，預(yù)計未來還有較好成長，公司在2019 年也有底氣和信心在省外市場繼續(xù)保持較快增長勢頭。

費(fèi)用率保持相對穩(wěn)定，經(jīng)營目標(biāo)穩(wěn)中求進(jìn)。費(fèi)用方面：公司費(fèi)用投入會加大，但費(fèi)用率將維持相對穩(wěn)定。費(fèi)用投入將圍繞營銷計劃進(jìn)行，服從長遠(yuǎn)發(fā)展。今年公司將會在費(fèi)用投入結(jié)構(gòu)、區(qū)域和品牌上進(jìn)行較大調(diào)整，結(jié)構(gòu)上將更多傾向于終端消費(fèi)者，加大自媒體費(fèi)用投入力度，而大的硬性廣告投入會適度削減，預(yù)計費(fèi)用投入效率將會提升。在費(fèi)用投入?yún)^(qū)域上，公司將會對正處于成長期的市場加大費(fèi)用投入，而對成熟性市場費(fèi)用投入力度會放緩。同時對于重點(diǎn)關(guān)注品牌公司也將會加大費(fèi)用投入力度。經(jīng)營目標(biāo)方面：公司2019 年經(jīng)營目標(biāo)總基調(diào)是穩(wěn)中求進(jìn)，預(yù)計收入會保持穩(wěn)健增長。隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)升級，電商市場和海外市場的持續(xù)發(fā)力，利潤增速預(yù)計快于收入增速。

投資建議：公司聚焦次高端夢之藍(lán)成效顯著，考慮到公司省內(nèi)競爭加劇，略調(diào)整2018-2020 年歸母凈利潤預(yù)測至80.56/92.41/106.33 億元( 原預(yù)測為81.65/94.29/110.69 億元)，對應(yīng)PE 為20/18/15 倍，結(jié)合公司增速預(yù)期及當(dāng)前板塊估值變化，給予19 年20 倍估值，目標(biāo)價為123 元，暫維持"強(qiáng)推"評級。

風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險;次高端競爭加劇。