伊力特：預(yù)收款項(xiàng)大增 今年有望釋放改革紅利

中低檔酒下滑，高檔酒增長(zhǎng)較好;疆內(nèi)保持增長(zhǎng)，疆外繼續(xù)下滑，2016年公司白酒銷售收入為16.00億元，同比增長(zhǎng)1.36%。

分產(chǎn)品來看：高檔酒(王酒、老窖等)收入為8.66億元，同比增長(zhǎng)12.76%，王酒和老窖銷量分別同比增長(zhǎng)13.64%、19.24%;中檔酒(老陳酒、特曲等)收入為6.44億元，同比下降8.80%，老陳酒和特曲銷量分別同比下降21.54%、8.94%;低檔酒(伊力大曲、伊力老朋友等)收入為0.91億元，同比下降13.70%，其中大曲銷量同比下降29.80%。

分地區(qū)來看：公司在疆內(nèi)有39家經(jīng)銷商，在疆外有6家經(jīng)銷商，經(jīng)銷商數(shù)量均無變化。公司在疆內(nèi)的白酒收入為12.51億元，同比增長(zhǎng)9.61%;在疆外的白酒收入為3.49億元，同比下降20.18%，主要是由于浙江市場(chǎng)收入下滑;疆外在公司白酒收入中占比21.83%，同比下降5.89pct。

毛利率下降疊加資產(chǎn)減值損失增加，拉低公司凈利率盡管去年年底公司對(duì)其主力產(chǎn)品進(jìn)行了提價(jià)，但由于單位成本的上升，公司各檔白酒的毛利率均有所下降：高檔酒毛利率下降0.63pct至60.68%，中檔酒的毛利率下降2.62pct至43.80%，低檔酒的毛利率下降8.39pct至24.98%，從而導(dǎo)致公司白酒整體毛利率下降0.93pct至51.86%，公司綜合毛利率下降1.20pct至50.21%。

2016年，公司銷售費(fèi)用同比下降1563萬元至4893萬元，降幅24.21%，導(dǎo)致公司銷售費(fèi)用率同比下降1.05pct至2.89%。銷售費(fèi)用下降的原因主要是：1、去年公司的白酒運(yùn)輸改由子公司物流公司負(fù)責(zé)，導(dǎo)致裝卸運(yùn)輸費(fèi)同比下降235萬元;2、浙江市場(chǎng)去年銷售業(yè)績(jī)不佳，對(duì)浙江地區(qū)的促銷費(fèi)下降953.52萬元;3、去年廣告費(fèi)同比下降355.49萬元。

去年公司管理費(fèi)同比下降45.32%，導(dǎo)致管理費(fèi)用率下降2.13pct至2.39%;主要是由于未能完成2016年4.10億元利潤(rùn)總額的業(yè)績(jī)目標(biāo)，公司績(jī)效獎(jiǎng)金同比減少。財(cái)務(wù)費(fèi)用同比減少234.20萬元，主要系公司本期定期存款產(chǎn)生的利息收入同比大幅增加所致，進(jìn)而使得公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.11pct至-0.95%。

2016年，盡管公司三大費(fèi)用合計(jì)同比下降5149萬元，但由于對(duì)煤化工公司的借款計(jì)提的減值損失，以及對(duì)南崗建材公司和伊力特資產(chǎn)管理公司計(jì)提的可供出售金融資產(chǎn)減值，導(dǎo)致資產(chǎn)減值損失同比增加5，642.76萬元，增幅達(dá)87%;加之公司毛利率下降，使得公司凈利率同比下降0.86pct至16.38%，導(dǎo)致公司歸母凈利潤(rùn)下降。

新董事長(zhǎng)上任謀變革去年7月，陳智接替退休的徐勇輝出任公司董事長(zhǎng)。陳智上任后帶領(lǐng)管理層對(duì)公司2017年的發(fā)展積極謀劃，擬從以下四個(gè)方面進(jìn)行改革：1、成立營(yíng)銷運(yùn)營(yíng)中心，集中銷售資源統(tǒng)一調(diào)配，并由當(dāng)前完全依靠經(jīng)銷商代理銷售的模式調(diào)整為以經(jīng)銷商、直銷加電商為三足鼎立的銷售模式及渠道。

2、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，控制老窖系列增量，增加特曲系列銷量，收回市場(chǎng)上名存實(shí)亡、多年未包裝、無銷量的產(chǎn)品。

鞏固和保護(hù)伊力大曲市場(chǎng)地位，支持鼓勵(lì)使用固液結(jié)合基酒的產(chǎn)品，深度開發(fā)農(nóng)村市場(chǎng)，全面覆蓋，實(shí)現(xiàn)增量。

3、過去兩年，公司的廣告宣傳費(fèi)不足2700萬元，且全部為地區(qū)性廣告費(fèi)，無全國(guó)性廣告費(fèi);銷售費(fèi)用率不足4%，顯著低于行業(yè)平均水平。為鞏固和提升伊力特“新疆第一酒”的品牌地位，今年公司計(jì)劃投入廣告費(fèi)5000萬元，策劃實(shí)施伊力特曲產(chǎn)品的推廣和宣傳。

4、當(dāng)前伊力特在疆內(nèi)的白酒市場(chǎng)份額已達(dá)40%，疆內(nèi)飲酒人口有限，向疆外拓展是唯一出路。公司前五大客戶貢獻(xiàn)了85%的主營(yíng)收入，占比過高;公司在疆外僅有6家經(jīng)銷商，“大招商，招大商”勢(shì)在必行。公司計(jì)劃在可克達(dá)拉市成立新疆伊力特品牌運(yùn)營(yíng)有限公司，注冊(cè)資本1億元，公司控股51%，經(jīng)銷商股權(quán)占比49%。此外，公司擬與疆外經(jīng)銷商共同出資成立混合制合資公司，從而綁定廠商利益，形成長(zhǎng)效的激勵(lì)機(jī)制。

盈利預(yù)測(cè)：公司2016年末預(yù)收賬款達(dá)3.41億元，同比增加143.72%，若考慮到預(yù)收賬款的飆升，公司去年白酒收入實(shí)際增速在12%左右。伊力特在今年的春糖會(huì)上的參展規(guī)模和力度明顯比以往更大，我們認(rèn)為今年隨著各項(xiàng)改革調(diào)整落地以及新疆加大固定資產(chǎn)投資，公司有望實(shí)現(xiàn)疆內(nèi)外收入齊飛，而且公司去年年底的提價(jià)效果將在今年顯現(xiàn)出來。另外，董事長(zhǎng)陳智此前在擔(dān)任新疆伊帕爾汗香料股份有限公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理期間，不僅將該公司帶上新三板，還實(shí)施了員工持股計(jì)劃。在年報(bào)中，公司明確表示“規(guī)范薪酬管理，構(gòu)建有效的激勵(lì)機(jī)制”，我們認(rèn)為在陳總領(lǐng)導(dǎo)下，未來伊力特也可能實(shí)施限制性股票激勵(lì)或員工持股計(jì)劃，從而釋放更大的體制改革紅利。

綜上，我們預(yù)測(cè)公司2017-2019年?duì)I收分別為18.90/21.36/24.13億元，歸母凈利潤(rùn)分別為3.21/3.67/4.20億元，EPS分別為0.73/0.83/0.95元/股;給予“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)22元。