古井貢酒：業(yè)績(jī)符合預(yù)期 業(yè)務(wù)穩(wěn)步復(fù)蘇

與預(yù)測(cè)不一致的方面：

古井貢酒公布2014年/2015年一季度業(yè)績(jī)：2014年四季度收入/凈利潤(rùn)同比下降8.6%/4.5%，而2015年一季度收入/凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12.1%/5.5%，好于2014年1-9月5.24%/3.86%的降幅，且符合我們的預(yù)期。

投資影響：

主要積極因素：(1)2015年一季度收入/盈利增長(zhǎng)進(jìn)一步驗(yàn)證了2014年下半年公司業(yè)務(wù)觸底以來(lái)的穩(wěn)步復(fù)蘇。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下降的趨勢(shì)似乎有所放緩，產(chǎn)品均價(jià)持平、毛利率保持穩(wěn)定。中端產(chǎn)品古井原漿(8年以下)受益于安徽省的消費(fèi)升級(jí)。我們認(rèn)為古井貢酒已經(jīng)成功地滲透至大眾市場(chǎng)，并將會(huì)繼續(xù)受益于價(jià)格在100元以下產(chǎn)品的消費(fèi)升級(jí)。

(2)銷售費(fèi)用已經(jīng)企穩(wěn)，表明在去年的大力促銷后，安徽市場(chǎng)格局更為集中。我們認(rèn)為這表明古井貢酒憑借其銷售渠道在安徽省的較高滲透率，能夠在行業(yè)調(diào)整階段保持甚至擴(kuò)大其市場(chǎng)份額。繼公司在安徽市場(chǎng)的領(lǐng)先地位得以鞏固后，我們預(yù)計(jì)今后管理層將更加注重河南省等鄰近市場(chǎng)。這應(yīng)會(huì)帶動(dòng)收入進(jìn)一步增長(zhǎng)，同時(shí)也會(huì)推高營(yíng)銷和促銷費(fèi)用。我們將2015-17年每股盈利預(yù)測(cè)小幅調(diào)整了不到3%。然而，由于我們的2015-17年預(yù)期每股盈利年均復(fù)合增速?gòu)闹�前�?0%升至22%，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)格也相應(yīng)上調(diào)了9%至人民幣34.98元(仍基于1倍的PEG)。由于當(dāng)前估值合理維持其中性評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)：白酒市場(chǎng)復(fù)蘇快于/慢于預(yù)期。