白酒資產(chǎn)歷史回報(bào)領(lǐng)先 源于優(yōu)異的商業(yè)模式

白酒資產(chǎn)近二十年回報(bào)率領(lǐng)先,漲幅超越中國多類資產(chǎn)。中國1998年開始住房貨幣化分配,2000年后房地產(chǎn)市場逐漸起步,股票市場在90年代剛成立發(fā)展尚不健全,2000年后才逐漸步入正軌,因此我們認(rèn)為計(jì)算2001年起的大類資產(chǎn)的回報(bào)率比較合理。2001年以來白酒指數(shù)、茅臺老酒、一線城市住宅、股票基金的收益率分別為58倍、26倍、9倍、7倍,以名優(yōu)白酒股票和茅臺老酒為代表的白酒資產(chǎn)回報(bào)率超越中國多類資產(chǎn)。我們認(rèn)為這主要得益于名優(yōu)白酒優(yōu)異的商業(yè)模式,從產(chǎn)品屬性來看,酒精飲料的消費(fèi)粘性高,保障了白酒消費(fèi)基本盤穩(wěn)固;從品牌屬性來看,名優(yōu)白酒與法國列級名莊酒類似,都具有一定的奢侈品屬性,且面臨新品牌沖擊的風(fēng)險(xiǎn)更小,受益社會財(cái)富增長可以長期提價(jià)。

白酒消費(fèi)行為具有高粘性,產(chǎn)品生命周期長于一般消費(fèi)品。酒、煙、茶、咖啡、辣椒等均是具有高粘性的消費(fèi)品,產(chǎn)品生命周期長于一般消費(fèi)品。中國白酒作為高度烈酒的一種,工藝復(fù)雜,香型、口感豐富,疊加文化傳統(tǒng)等因素,在中國缺乏完全類似的替代品,消費(fèi)基本盤長期穩(wěn)固,即便未來因人口老齡化總銷量會緩慢下滑,但上市公司龍頭銷量CR10僅17%,總銷量下滑對上市公司龍頭影響有限。投資者長期持有白酒板塊的風(fēng)險(xiǎn)是被征收重稅,日本酒類龍頭朝日酒稅占比收入約48%,遠(yuǎn)超中國同行,其余風(fēng)險(xiǎn)并不會對白酒的商業(yè)模式造成根本上的打擊。但中國白酒企業(yè)實(shí)際控制人多為地方政府,且地處偏僻、其余產(chǎn)業(yè)并不發(fā)達(dá),白酒產(chǎn)業(yè)對當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)影響較大,短期看,稅負(fù)風(fēng)險(xiǎn)較低。

名優(yōu)白酒是酒類消費(fèi)品中的奢侈品,高端白酒品牌最穩(wěn)固。中國名優(yōu)白酒與海外列級名莊酒類似,是全球所有酒類消費(fèi)品中的奢侈品。奢侈品品牌可以通過提價(jià)實(shí)現(xiàn)收入長期的增長,但新品牌的沖擊可能破壞其永續(xù)增長的邏輯,從歷史上來看,海外奢侈品行業(yè)新品牌層出不窮,除頂尖品牌如愛馬仕之外,奢侈品龍頭為避免被新品牌取代,需要不斷的收購和培育新品牌以保持自身品牌矩陣的競爭力。而名優(yōu)白酒和列級名莊酒的品牌地位均是歷史、優(yōu)質(zhì)產(chǎn)區(qū)和評級等共同奠定(波爾多1855分級類似于中國評酒會),被新品牌取代的風(fēng)險(xiǎn)極低,海外一級名莊甚至能夠穿越數(shù)個(gè)世紀(jì)長期存在。中國的高端白酒品牌可與海外一級名莊酒品牌和頂尖奢侈品品牌對標(biāo),品牌地位最為穩(wěn)固,從歷史回報(bào)率來看,高端白酒的股票回報(bào)率也普遍高于一般的名優(yōu)白酒品牌。

投資建議。建議投資者關(guān)注白酒板塊的長期配置價(jià)值,建議首先關(guān)注品牌地位最穩(wěn)固的高端酒龍頭貴州茅臺(600519)、五糧液(000858),瀘州老窖(000568);其次關(guān)注山西汾酒(600809)、洋河股份(002304)、古井貢酒(000596)、口子窖(603589)、今世緣(603369)、水井坊(600779)等次高端龍頭。

風(fēng)險(xiǎn)提示。風(fēng)險(xiǎn)提示。宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn);食品安全風(fēng)險(xiǎn);買入時(shí)點(diǎn)估值過高的風(fēng)險(xiǎn)。