青青稞酒：白酒業(yè)務(wù)短期仍有壓力 未來(lái)看點(diǎn)在中酒聯(lián)盟

亊項(xiàng)：青青稞酒公布15年中報(bào)。1H15實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.2億，同比增0.6%，凈利1.8億元，同比增6.3%，每股收益0.41元。2Q15營(yíng)收為1.8億元，同比降3.2%， 凈利0.2億，同比增20%。營(yíng)收略低于我們預(yù)期，凈利略超預(yù)期。

平安觀點(diǎn)：

1H15青青稞酒收入增0.6%，其中白酒出現(xiàn)小幅下滑，增速慢于同為區(qū)域龍頭的古井貢酒、老白干酒，估計(jì)主要由于西北地區(qū)行業(yè)需求仍處于調(diào)整期，預(yù)計(jì)2H15白酒業(yè)務(wù)仍有壓力。1H15公司增速較慢可能由于:(1)主銷(xiāo)區(qū)在西北，一方面該區(qū)域白酒消費(fèi)對(duì)整風(fēng)運(yùn)動(dòng)的反應(yīng)有滯后性，另一方面民間消費(fèi)能力弱于東中部地區(qū)。(2)公司在省內(nèi)市占率較高，青海市占率已經(jīng)達(dá)到50%以上，難以通過(guò)擠壓競(jìng)品來(lái)取得增長(zhǎng)，1H15省內(nèi)收入降0.5%，而西北周邊省份收入規(guī)模提升后，競(jìng)品的競(jìng)爭(zhēng)加劇，1H15省外收入僅增3%，西北重點(diǎn)市場(chǎng)中估計(jì)西藏可保持小幅增長(zhǎng)。

1H15凈利增6.3%，增幅略好于收入，主要來(lái)自于銷(xiāo)售費(fèi)用率下降。1H15毛利率同比降3.9pct，估計(jì)主要由于公司的銷(xiāo)售模式做了調(diào)整，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化不大。廣告費(fèi)及市場(chǎng)維護(hù)費(fèi)用下降后，銷(xiāo)售費(fèi)用率降了6.7pct。

中酒聯(lián)盟模式雖有不確定性，但創(chuàng)新精神值得肯定。董事長(zhǎng)李銀會(huì)從業(yè)外資本介入白酒行業(yè)，受傳統(tǒng)思維的束縛少，愿意嘗試新模式，富有創(chuàng)新精神。公司6月完成中酒網(wǎng)收購(gòu)后，初步構(gòu)想已清晰，將以移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)工具為基礎(chǔ)應(yīng)用的“基于C端的B2B模式”為未來(lái)核心模式，其中以“中酒批”為平臺(tái)工具的B2B環(huán)節(jié)已經(jīng)在山東等地展開(kāi)試點(diǎn)。由于業(yè)務(wù)模式還處于探索期，預(yù)計(jì)2H15中酒網(wǎng)將繼續(xù)虧損，但收入環(huán)比可明顯提升。

考慮中酒網(wǎng)3Q15并表的影響，我們下調(diào)15年凈利預(yù)測(cè)19%，預(yù)計(jì)2015-2016年EPS為0.59、0.66元。公司管理和銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀，但短期白酒業(yè)務(wù)仍面臨一定的調(diào)整壓力，維持“中性”的評(píng)級(jí)，公司未來(lái)主要的看點(diǎn)在于中酒聯(lián)盟的推進(jìn)情況。