白酒行業(yè)中報(bào)總結(jié)：名酒加速增長(zhǎng) 旺季動(dòng)銷值得期待

核心觀點(diǎn)：從白酒中報(bào)來看，無論是同比還是環(huán)比數(shù)據(jù)，整體名酒業(yè)績(jī)均呈現(xiàn)繼續(xù)加速增長(zhǎng)良好勢(shì)頭，特別是高端酒及區(qū)域強(qiáng)勢(shì)酒企表現(xiàn)最為搶眼;提價(jià)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)因素驅(qū)動(dòng)毛利率持續(xù)提升，部分名酒因中低端酒增速較快毛利率有所下行，但酒企的費(fèi)用使用效率均在提高，盈利能力得到進(jìn)一步提高。預(yù)收款下降在預(yù)期之內(nèi)，隨著打款周期的縮短，未來酒企預(yù)收款下行將成為常態(tài)化，亦有助于渠道庫存的良性化;部分名酒應(yīng)收票據(jù)增加導(dǎo)致現(xiàn)金流下滑，隨著挺價(jià)策略效果逐步顯現(xiàn)，我們預(yù)計(jì)后續(xù)渠道利潤(rùn)抬升后報(bào)表現(xiàn)金流有望得到改善。展望三季度，茅臺(tái)陸續(xù)出臺(tái)降溫穩(wěn)價(jià)措施，發(fā)貨量加大有望增厚三季度業(yè)績(jī);區(qū)域酒收入基數(shù)低+中秋在9月下旬，三季度業(yè)績(jī)值得期待。目前名酒估值多數(shù)在20倍以下，基于行業(yè)強(qiáng)壁壘以及增長(zhǎng)的確定性較高，酒企安全邊際再次凸顯，高端酒長(zhǎng)期配置時(shí)點(diǎn)顯現(xiàn)，我們繼續(xù)重推茅臺(tái)、五糧液(61.970, 0.07, 0.11%)、老窖，二三線酒超額收益仍在，繼續(xù)重推洋河、古井、口子窖(48.520, -0.53, -1.08%)、順鑫、汾酒等。

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行業(yè)總結(jié)：Q2業(yè)績(jī)加速增長(zhǎng)，景氣度繼續(xù)上行。18H1白酒板塊實(shí)現(xiàn)收入1070.84億元，同比增長(zhǎng)30.80%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)368.57億元，同比增長(zhǎng)40.83%;其中18Q2白酒板塊實(shí)現(xiàn)收入449.55億元，同比增長(zhǎng)35.55%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)143.15億元，同比增長(zhǎng)46.14%，環(huán)比Q1分別提升7.6pct、8.6pct，反映出白酒板塊Q2整體呈現(xiàn)加速增長(zhǎng)勢(shì)頭。同比數(shù)據(jù)來看，收入實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)的酒企個(gè)數(shù)在增加，一二線酒企普遍實(shí)現(xiàn)30%以上增長(zhǎng)，三線白酒繼續(xù)分化。環(huán)比數(shù)據(jù)來看，一二線以及三線區(qū)域強(qiáng)勢(shì)酒企業(yè)績(jī)繼續(xù)環(huán)比加速增長(zhǎng)，其中一線酒去年三季度基數(shù)高，后續(xù)季度增速環(huán)比加快的可能性較小，因此全年業(yè)績(jī)有望回歸穩(wěn)健增長(zhǎng)。二三線酒中的次高端全國(guó)性名酒，二季度收入增速開始放緩，預(yù)計(jì)未來業(yè)績(jī)?nèi)杂型�維持加快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。本質(zhì)上業(yè)績(jī)持續(xù)加速增長(zhǎng)的是古井、口子窖、洋河和順鑫，核心邏輯主要是區(qū)域市場(chǎng)次高端價(jià)位產(chǎn)品爆發(fā)增長(zhǎng)以及中低端市場(chǎng)加速集中。受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和核心產(chǎn)品提價(jià)效應(yīng)，18H1白酒板塊毛利率持續(xù)提升，費(fèi)用率小幅下降部分名酒因低端酒增速較快導(dǎo)致毛利率出現(xiàn)下滑，但整體板塊結(jié)構(gòu)升級(jí)趨勢(shì)仍在繼續(xù)。

行業(yè)展望：預(yù)收款如期下行，茅臺(tái)穩(wěn)價(jià)利于渠道健康發(fā)展。18H1白酒板塊預(yù)收款250.28億元，同比下降19.48%，其中貴州茅臺(tái)(666.210, 7.02,1.06%)和五糧液預(yù)收款分別為99.40、44.19億元，同比下降44.09%、19.82%，茅臺(tái)主要是打款周期縮短所致，五糧液主要是去年四季度提價(jià)后年初集中打款所致，隨著回款周期的嚴(yán)格實(shí)施，未來預(yù)收款下行將是常態(tài)。二三線名酒中，多數(shù)名酒回款趨勢(shì)仍舊向好。18Q2和18H1酒企經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比增長(zhǎng)或者改善的分別有13家、12家，整體趨勢(shì)向好，茅臺(tái)現(xiàn)金流仍是表現(xiàn)最為靚麗的，但部分名酒現(xiàn)金流出現(xiàn)下滑，比較典型的是五糧液和老窖，主要是應(yīng)收票據(jù)增加所致，反映經(jīng)銷商盈利能力相對(duì)較低，隨著控量挺價(jià)策略推出，目前一批價(jià)穩(wěn)步上行，預(yù)計(jì)后續(xù)渠道利潤(rùn)抬升后報(bào)表現(xiàn)金流有望得到改善。中秋旺季到來，茅臺(tái)屢出控價(jià)策略，近期一批價(jià)回落至1650元左右，我們預(yù)計(jì)中秋期間有望穩(wěn)定在1500-1600元，長(zhǎng)期來看利于行業(yè)健康持續(xù)發(fā)展。

持倉與估值：持倉大幅上升，估值回落至中樞下方。依據(jù)我們策略組測(cè)算，截止2018年二季度末，食品飲料持倉為13.01%，環(huán)比大幅提高3.13pct，主要來自于白酒大幅增倉，其中白酒持倉為10.13%，環(huán)比提高2.68pct，持倉市值為421.43億元。目前白酒板塊PE-TTM為22，回落至歷史估值中樞靠下水平，名酒對(duì)應(yīng)2018年P(guān)E基本在20倍以下，隨著9月MSCI的進(jìn)一步落地，我們認(rèn)為稀缺的優(yōu)秀白酒股將得到更多海外投資者的青睞，若中秋旺季銷售趨勢(shì)積極向好，名酒估值有望加速修復(fù)。

投資建議：高端酒長(zhǎng)線配置時(shí)點(diǎn)凸顯，加配二三線彈性標(biāo)的。白酒板塊中報(bào)業(yè)績(jī)普遍高增，多數(shù)酒企業(yè)績(jī)?nèi)栽诩铀僭鲩L(zhǎng)，基本面扎實(shí)依舊。近期渠道反饋名酒旺季前備貨節(jié)奏正常，多數(shù)經(jīng)銷商對(duì)中秋銷售態(tài)度相對(duì)積極，但市場(chǎng)仍舊彌漫悲觀預(yù)期，我們認(rèn)為估值顯著回落后無需對(duì)板塊過于擔(dān)憂。短期來看，茅臺(tái)陸續(xù)出臺(tái)降溫穩(wěn)價(jià)措施，發(fā)貨量加大有望增厚三季度業(yè)績(jī);區(qū)域酒收入基數(shù)較低+中秋在9月下旬，三季度業(yè)績(jī)值得期待。目前名酒估值多數(shù)在20倍以下，基于行業(yè)強(qiáng)壁壘以及增長(zhǎng)的確定性較高，我們認(rèn)為安全邊際進(jìn)一步凸顯，建議以全年視角配置高端酒，繼續(xù)重推茅臺(tái)、五糧液、老窖，二三線酒超額收益仍在，繼續(xù)重推洋河、古井、口子窖、順鑫、汾酒等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：中高端酒動(dòng)銷不及預(yù)期、三公消費(fèi)限制力度持續(xù)加大、食品安全事件風(fēng)險(xiǎn)。