重慶啤酒半年報點評：下半年收入增速有望回升

事件：重慶啤酒公布2017年中報，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)收入15.90億元，同比下降2.82%;歸屬于上市公司股東的凈利潤1.62億元，同比增長64.55%，扣非后歸屬于上市公司股東的凈利潤1.54億元，同比增長63.82%，基本每股收益0.33元，同比增長65.00%。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，整體業(yè)績符合預(yù)期。17Q2公司實現(xiàn)營業(yè)收入8.54億元，同比下降5.38%，環(huán)比下降5.71pct，主要是受去年關(guān)廠因素影響。17H1啤酒收入15.45億元，同比下降3.56%，扣除關(guān)廠因素我們預(yù)計收入增長7%左右，銷量增長3%左右。三季度啤酒消費旺季疊加高溫天氣，且關(guān)廠影響在逐步減弱，我們預(yù)計下半年收入增速有望得到改善。17H1公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，我們認為樂堡啤酒增速在13%左右，嘉士伯增速在30%左右，而低端酒山城啤酒繼續(xù)下滑。17Q2公司實現(xiàn)凈利潤1.14億元，同比增長55.43%，利潤增速明顯快于收入增速主要在于毛利率提升和資產(chǎn)減值損失計提額的下降，17H1公司資產(chǎn)減值損失達0.29億元，同比下降69.15%。

毛利率穩(wěn)步提升，期間費用率持續(xù)下行。17H1公司毛利率為40.06%，同比提高0.85pct，其中Q2毛利率43.32%，同比提高0.36pct，主要得益于中高檔產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級。17H1公司期間費用率為19.64%，同比下降1.64pct;其中銷售費用率為13.12%，同比下降0.75pct，主要是銷量下降后市場費用投入相應(yīng)減少;管理費用率為5.83%，同比下降0.70pct，主要是子公司處置以及持續(xù)推進組織結(jié)構(gòu)優(yōu)化項目，整體管理效率得到提升;財務(wù)費用率為0.69%，同比下降0.20pct。17H1公司凈利率為10.17%，同比提高4.16pct，主要是資產(chǎn)減值損失減少拉升了盈利水平。17H1公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為4.58億元，同比下降5.37%，主要是支付商標(biāo)使用費和嘉威和解金所致，整體來看現(xiàn)金流表現(xiàn)良好。

產(chǎn)品升級順利，對外擴張可期，中長期成長空間充足。我們認為擁有嘉士伯國際品牌背書的重啤在行業(yè)中率先迎來業(yè)績拐點，中高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)順利上移驅(qū)動公司盈利水平快速提升，資產(chǎn)減值損失高峰期過后業(yè)績有望得到充分釋放。當(dāng)下的重啤已在重慶市場深耕多年并成功升級，正在發(fā)力四川市場，下半年嘉士伯承諾臨近兌現(xiàn)，我們認為重啤有望逐步成為嘉士伯在華的資本運作平臺，未來更有望擴張至全國市場，中長期來看公司具備充足成長潛力。

投資建議：目標(biāo)價28.48元，維持“買入”評級。我們預(yù)計2017-2019年公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入32.61、34.01、35.81億元，同比增長2.05%、4.27%、5.31%;實現(xiàn)凈利潤3.61、4.31、4.93億元，同比增長99.33%、19.46%、14.28%，對應(yīng)EPS分別為0.75、0.89、1.02元。給予12個月目標(biāo)價28.48元，對應(yīng)2018年32xPE，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：產(chǎn)品升級趨勢放緩、對外擴張不及預(yù)期、食品安全事件風(fēng)險。中泰證券股份有限公司