古井貢酒：盈利保持高增

公司Q3收入業(yè)績分別增長18.3%和46.1%，收入增速略有放緩，業(yè)績繼續(xù)保持較快增長�？紤]到公司國慶已完成全年任務(wù)，且終端需求降速，公司調(diào)低前期積極目標(biāo)，Q4控貨去庫存，19年輕裝上陣。中期仍受益省內(nèi)集中度提升及產(chǎn)品升級趨勢。我們調(diào)整18-19年EPS 3.24和3.83元，給予19年20倍，目標(biāo)價77元，維持“強烈推薦-A”評級。

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18Q3收入略有放緩，業(yè)績保持高增，現(xiàn)金流表現(xiàn)靚麗。公司18年前三季度收入67.62億，同比+26.54%，歸母凈利潤12.56億，同比+57.46%，其中Q3收入19.79億，同比+18.25%，歸母凈利潤3.63億，同比+46.14%。Q3收入增速略低于預(yù)期，除Q3動銷邊際有所放緩?fù)�，與公司收入季度間平滑處理也有一定關(guān)系。業(yè)績增速靠近業(yè)績預(yù)告中位數(shù)，符合市場之前預(yù)期，繼續(xù)保持較快增長。Q3預(yù)收款11.14億，同比+78.67%，較18年初增加6.1億元，預(yù)收款仍處高位，表明終端打款情況良好，銷售回款72.3億，同比+33.15%，經(jīng)營凈現(xiàn)金流25.4億，同比+116.5%，回款及現(xiàn)金流表現(xiàn)靚麗。

古8以上保持高增，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化推動毛利率提升，收入高增攤薄費用率。公司前三季度毛利率77.93%，同比+2.56pct，其中Q3毛利率77.28%，同比+1.36pct，主要受益于古8以上產(chǎn)品(200元以上)高增長帶來的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級。草根調(diào)研反饋，18H1古8以上產(chǎn)品增速100%以上，三季度繼續(xù)延續(xù)高增長，100元以下的產(chǎn)品只有個位數(shù)增長，50元以下產(chǎn)品下滑。當(dāng)前古8以上產(chǎn)品在年份原漿中占比已達20%以上，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級顯著。費用率方面，前三季度銷售費用同比增長24%，主要是廣告費、促銷費、樣品酒費用增加所致，營收高增背景下，銷售費用率攤薄下降0.7pct至33.31%，管理費用率下降0.82pct，凈利率同比提升3.58pct至19.06%，盈利能力持續(xù)提升。

優(yōu)化目標(biāo)敦行致遠(yuǎn)，產(chǎn)品升級趨勢不改。渠道調(diào)研反饋，公司當(dāng)前已完成全年任務(wù)，渠道庫存總體保持良性。考慮行業(yè)需求降速及基數(shù)提升，預(yù)計公司調(diào)低前期積極目標(biāo)，四季度停貨去庫存，以待來年輕裝上陣。中期看，安徽省內(nèi)消費升級趨勢不改，隨著人均消費能力提升，價格帶將持續(xù)上移，未來100-300元價格帶將占比最大。古井作為徽酒龍頭，有望繼續(xù)享受消費升級紅利，進一步提升市占率。

敦行致遠(yuǎn)，趨勢不改，調(diào)整目標(biāo)價至77元。公司國慶已完成全年任務(wù)，考慮到終端需求降速，調(diào)低前期積極目標(biāo)，19年輕裝上陣。中期仍受益省內(nèi)集中度提升及產(chǎn)品升級趨勢。古井作為徽酒龍頭，有望繼續(xù)享受消費升級紅利，進一步提升市占率。我們調(diào)整18-19年EPS 3.24和3.83元，給予19年20倍，目標(biāo)價77元，維持“強烈推薦-A”評級。

風(fēng)險提示：省內(nèi)競爭加劇，需求不及預(yù)期。