19年三季報(bào)總結(jié)：白酒板塊進(jìn)一步分化

方正觀點(diǎn)

1、整體概覽：19Q3食品飲料板塊延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，前三季度收入和利潤(rùn)增速分別為13.9%和20.1%，其中Q3收入利潤(rùn)增速分別為13.7%和17.2%，增速分別與Q2(13.2%和18.6%)基本持平。相較于18年前三季度的增速(14.2%和24%)，行業(yè)收入增速基本持平，利潤(rùn)增速有所下降，主要原因是白酒板塊更加分化，同時(shí)行業(yè)在基數(shù)逐漸抬升的情況下恢復(fù)正常增速。

2、白酒增速在高基數(shù)下自然回落，優(yōu)質(zhì)一二線龍頭仍保持穩(wěn)健增長(zhǎng)：三季度白酒板塊收入/凈利潤(rùn)分別達(dá)到了518.3億元/187.1億元，增速分別為12.4%/16.5%，增速環(huán)比Q1、Q2有所下降。若扣除茅臺(tái)和洋河，白酒板塊Q3收入和利潤(rùn)增速分別為21.4%/31.3%，仍然保持較高的增速水平。行業(yè)增速有所回落的原因一方面，行業(yè)基數(shù)變大后，增長(zhǎng)速度自然回落;另一方面，部分龍頭企業(yè)如洋河、口子窖等經(jīng)營(yíng)進(jìn)入調(diào)整期，三季度業(yè)績(jī)下滑對(duì)整體形成拖累。未來(lái)行業(yè)發(fā)展將對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)提出更高要求，在價(jià)位升級(jí)和品牌集中的大背景下，唯有品牌和渠道兼具的一二線龍頭仍將獲得3-5年以上持續(xù)性的穩(wěn)健增長(zhǎng)。

3、季度業(yè)績(jī)波動(dòng)不代表趨勢(shì)拐點(diǎn)，部分超跌股值得重點(diǎn)關(guān)注，高端次高端核心趨勢(shì)不變，明年業(yè)績(jī)確定性強(qiáng)：行業(yè)結(jié)構(gòu)分化進(jìn)一步加劇，高端和次高端仍是行業(yè)大趨勢(shì)。19Q3收入增速：高端(+18%)>三線次高端(+14%)>區(qū)域酒企(+12%)>區(qū)域龍頭次高端(-3%)。區(qū)域次高端收入利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，主要是權(quán)重較大的公司洋河股份進(jìn)入調(diào)整期，未來(lái)一兩個(gè)季度會(huì)見(jiàn)到調(diào)整成效;其次口子窖也因調(diào)整進(jìn)度不達(dá)預(yù)期以及新品發(fā)貨因素，收入利潤(rùn)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，但公司連續(xù)三年單季度業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)，目前低估值已反應(yīng)過(guò)度悲觀預(yù)期，預(yù)計(jì)全年任務(wù)完成問(wèn)題不大;汾酒、古井、今世緣業(yè)績(jī)進(jìn)入趨勢(shì)上升通道，未來(lái)增速會(huì)繼續(xù)保持或加速;高端白酒需求仍然健康，三季度連續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)明年業(yè)績(jī)?cè)鏊偃詴?huì)維持20%上下。從中長(zhǎng)期角度看，次高端成長(zhǎng)已成為行業(yè)大趨勢(shì)，優(yōu)質(zhì)區(qū)域龍頭仍是布局首選，通過(guò)連續(xù)幾年培育，部分企業(yè)已在其核心市場(chǎng)中完成次高端的占位，未來(lái)隨著產(chǎn)品持續(xù)放量，將繼續(xù)帶動(dòng)公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，周期波動(dòng)明顯減弱，強(qiáng)者恒強(qiáng)。而對(duì)于部分處于積極調(diào)整期的二線龍頭企業(yè)(如洋河、口子窖等)，建議緊密跟蹤其基本面變化情況，當(dāng)調(diào)整進(jìn)入尾聲、基本面有反轉(zhuǎn)跡象時(shí)，預(yù)計(jì)會(huì)有較大的估值修復(fù)空間。

4、大眾品業(yè)績(jī)繼續(xù)分化，細(xì)分龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng):非白酒板塊，1-9月收入和利潤(rùn)增速分別為12.4%和12.7%，其中三季度為14.8%和14.2%，收入增速回升，主要是受益于豬價(jià)上漲，收入權(quán)重大的肉制品板塊Q3整體收入增速達(dá)到39%。三季度行業(yè)繼續(xù)分化，細(xì)分龍頭公司大多表現(xiàn)穩(wěn)健，優(yōu)勢(shì)持續(xù)擴(kuò)大。其中，調(diào)味品領(lǐng)域海天味業(yè)、中炬高新穩(wěn)增長(zhǎng)，涪陵榨菜與安琪酵母略有改善;乳制品中伊利股份利潤(rùn)增速超預(yù)期，且未來(lái)隨著原奶供給緊缺，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有望放緩。肉制品中雙匯發(fā)展利潤(rùn)超預(yù)期，四季度豬價(jià)可能繼續(xù)上漲，凍肉庫(kù)存變現(xiàn)繼續(xù)貢獻(xiàn)利潤(rùn);食品綜合中，洽洽食品、安井食品、絕味食品業(yè)績(jī)持續(xù)強(qiáng)勁，業(yè)績(jī)超市場(chǎng)預(yù)期，桃李面包受產(chǎn)能限制以及費(fèi)用加大，低于預(yù)期;軟飲料中，百潤(rùn)股份連續(xù)三個(gè)季度超預(yù)期，微醺對(duì)整體收入貢獻(xiàn)加大;啤酒板塊，受天氣與庫(kù)存消化三季度整體銷(xiāo)量放緩，增值稅紅利與結(jié)構(gòu)升級(jí)持續(xù)提高業(yè)績(jī)彈性。

5、展望未來(lái)：分化進(jìn)一步加劇，淡季行業(yè)修整是布局良機(jī)：白酒、調(diào)味品、乳制品等龍頭公司將繼續(xù)受益于消費(fèi)升級(jí)和消費(fèi)者品牌意識(shí)的提升，持續(xù)贏得超越行業(yè)整體增速的業(yè)績(jī)。近期板塊走勢(shì)類似于去年同期，雖然三季報(bào)大部分白酒公司業(yè)績(jī)反饋平穩(wěn)，但是渠道調(diào)研各品牌反饋問(wèn)題較多(比如五糧液批價(jià)、古井庫(kù)存、洋河調(diào)整等)，這些都是企業(yè)市場(chǎng)運(yùn)行中正常的波動(dòng)，不會(huì)是向下的拐點(diǎn)。我們認(rèn)為白酒需求穩(wěn)健，板塊今年以來(lái)漲幅大，目前淡季正常休整，但行業(yè)趨勢(shì)一直平穩(wěn)向上，預(yù)計(jì)明年高端會(huì)繼續(xù)保持20%左右業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，區(qū)域龍頭20%-30%增長(zhǎng)，短期情緒波動(dòng)影響，部分個(gè)股已經(jīng)超跌，對(duì)應(yīng)今年估值不足20倍，空間打開(kāi)。

6、推薦個(gè)股：貴州茅臺(tái)、古井貢酒、今世緣、口子窖、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、洋河股份、百潤(rùn)股份、安井食品、洽洽食品、中炬高新等。

7、風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)導(dǎo)致消費(fèi)升級(jí)速度受阻;國(guó)家行業(yè)政策變化;行業(yè)發(fā)生食品安全事件等。