衡水老白干：并購事項順利推進(jìn) 市值翻倍有望提前

平安觀點：并購再進(jìn)一步，成功概率較大：老白干擬以13.99億元收購豐聯(lián)酒業(yè)100%權(quán)益，因涉及香港上市資產(chǎn)，中概股回歸A股政策不明，能否實施存在不確定性。近期，證監(jiān)會明確表示支持優(yōu)質(zhì)境外上市中資企業(yè)參與境內(nèi)市場并購重組。且公司10月12日收到商務(wù)部反壟斷局出具的《不實施進(jìn)一步審查通知》，并購再進(jìn)一步。考慮到是主業(yè)并購、資金規(guī)模小、并非借殼上市，且交易對手實際控制人為境內(nèi)企業(yè)，不涉及外匯購付匯，公司并購事項后續(xù)通過應(yīng)是大概率事件。

鞏固省內(nèi)王者地位，品牌、區(qū)域、香型互補：公司擬收購豐聯(lián)酒業(yè)100%權(quán)益，包括河北承德干隆醉、安徽文王、山東孔府家、湖南武陵四家酒企100%股權(quán)。公司和承德干隆醉均為河北白酒龍頭，分別占本省白酒產(chǎn)量的1 7.g%、5.3%，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合可進(jìn)一步拓展省內(nèi)不同區(qū)域、不同檔次白酒市場的覆蓋面，進(jìn)一步鞏固公司“河北王”地位。本次收購的武陵、文王、孔府分屬三省，武陵是醬香，文王、孔府是濃香，從品牌、區(qū)域、香型上與老白干互有補充，為公司提高市占率提供更大空間。

利潤率逐步抬升，未來空間仍大：受益鋼價上漲帶動河北經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，及茅五挺價為次高端白酒打開空間，老白干高端酒快速增長帶動實際經(jīng)營好轉(zhuǎn)。毛利率、費用率、稅率綜合作用下，3Q17凈利率也升至11.1%。往后看，公司未來利潤釋放空間仍大：費用率存在較大壓縮空間。若并購順利完成，迭加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)加速高檔化，公司3-5年內(nèi)銷售凈利率能看1 5 %-20%。

市值翻倍有望提前，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。暫不考慮并購影響，我們維持17-18年EPS 0.38、0.64元的預(yù)測，同比增約4g%、71%，動態(tài)PE 60、35倍。如公司并購事項順利完成，產(chǎn)品、渠道互補下有望加速成長，18年收入或可超40億，強(qiáng)區(qū)域龍頭地位保證合理凈利率可達(dá)1 5-20%，合理凈利可看6-8億，按30倍PE算，市值可看180-240億，較停牌前有翻倍空間，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。

風(fēng)險提示：收購失敗;白酒政策風(fēng)險。