青島啤酒半年報點(diǎn)評：提價見效旺季增量

2018年上半年青島啤酒公司實(shí)現(xiàn)營收151.54億元同增0.60%(期內(nèi)將原計(jì)入銷售費(fèi)用的市場助銷投入沖減收入6.52億元，可比口徑收入158.06億同增4.93%);歸母凈利潤13.02億元同增13.39%，扣非利潤11.06億元同增7.2%，單Q2實(shí)現(xiàn)營收79.02億元同減1.51%(可比口徑85.54億同增6.6%)，歸母凈利潤6.35億元同增11.58%，扣非后同增10.77%。上半年毛利率調(diào)整后41.87%，同減2.58pcts，單Q2毛利率調(diào)整后43.38%同增0.55pct，前期提價幅度基本覆蓋包材、大麥原料等成本上漲影響。H1銷售費(fèi)用率調(diào)整后21.19%，同增0.8pct，Q2銷售費(fèi)用率23.87%同增1.5pcts，預(yù)計(jì)世界杯旺季市場投入較大，管理費(fèi)用率3.82%同增0.22pct，主因人員薪酬提升。H1銷售收現(xiàn)173.8億元同增7.84%，經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額40億元同增13.62%，存貨及營業(yè)周期縮短，運(yùn)營狀況穩(wěn)健。

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中高端銷量增速積極，換屆后機(jī)制望改善

公司18年上半年實(shí)現(xiàn)啤酒銷量457萬千升，同比增長0.9%，Q2實(shí)現(xiàn)啤酒銷量254萬千升，同增0.6%。H1主品牌“青島啤酒”實(shí)現(xiàn)銷量222萬千升，同比增長4.9%，Q2實(shí)現(xiàn)銷量114萬千升，同增7.4%，增速環(huán)比Q1提升5pcts，旺季起量明顯;聚焦中高端市場，加快向聽裝啤酒和個性化產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級，“奧古特、鴻運(yùn)當(dāng)頭、經(jīng)典1903和純生啤酒”等高端產(chǎn)品上半年共計(jì)實(shí)現(xiàn)銷量96萬千升，同增6.8%，Q2實(shí)現(xiàn)銷量43萬千升，同增6.7%。公司中高端產(chǎn)品銷量提升好于去年，在啤酒行業(yè)整體進(jìn)入存量競爭環(huán)境下，公司借力品質(zhì)和品牌優(yōu)勢開展創(chuàng)新升級，提升盈利空間。去年末復(fù)星接手17.99%股份入股青啤，上半年董事會完成換屆選舉，公司內(nèi)部機(jī)制管理有望進(jìn)一步改善。

提價、產(chǎn)能優(yōu)化、結(jié)構(gòu)升級三輪驅(qū)動，利潤改善彈性足

18年啤酒行業(yè)迎來集體漲價潮，青啤在低利潤基數(shù)下邊際改善彈性較足。青啤當(dāng)前產(chǎn)能利用率不足80%，積極處置低效產(chǎn)能后，利用率仍具提升空間，對公司盈利能力將產(chǎn)生正效應(yīng)。近期華潤聯(lián)手喜力發(fā)力高端市場，對公司部分區(qū)域高端產(chǎn)品推廣形成一定競爭壓力，但長期看公司通過提價、產(chǎn)能優(yōu)化、結(jié)構(gòu)升級將形成三輪驅(qū)動，共同增厚公司利潤。在行業(yè)整體利潤訴求持續(xù)強(qiáng)化下，嚴(yán)控費(fèi)用降低無序競爭，看好公司盈利能力穩(wěn)步提升。預(yù)測2018-2020EPS為1.08/1.25/1.41元，對應(yīng)34/29/26倍PE，維持“增持”評級。

風(fēng)險因素:中高端市場競爭加劇;產(chǎn)能優(yōu)化不及預(yù)期;成本上漲過快