八成基酒外購(gòu) 西鳳酒IPO風(fēng)險(xiǎn)暗藏

業(yè)績(jī)持續(xù)低迷利潤(rùn)率最低時(shí)僅3%，包銷(xiāo)買(mǎi)斷在所有銷(xiāo)售中占比超六成。這一次，上市一波三折的陜西西鳳酒股份有限公司(下稱(chēng)“西鳳股份”)終于一只腳踏入了資本市場(chǎng)的大門(mén)。

4月1日，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露西鳳股份招股書(shū)(申報(bào)稿)，此次招股書(shū)的公布可以說(shuō)是向外界清晰地公布了西鳳酒企業(yè)情況，而此前十多年有關(guān)西鳳酒的經(jīng)營(yíng)狀況一直云山霧罩。

記者查閱招股書(shū)發(fā)現(xiàn)，西鳳股份此次擬上市募資15億元，其用于擴(kuò)產(chǎn)能的接近9億元，這被業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為是西鳳股份為全國(guó)擴(kuò)張打好基礎(chǔ)。然而，值得注意的是，報(bào)告期內(nèi)近四年來(lái)，西鳳酒的主要暢銷(xiāo)品牌仍為各品牌開(kāi)發(fā)商所掌控。據(jù)了解，此種模式占比最高為78%，近兩年降至66%，這表明西鳳酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中貼牌商仍占主流。

 

不僅如此，4月12日，中投顧問(wèn)研究員梁銘宣受訪(fǎng)時(shí)對(duì)記者表示出擔(dān)憂(yōu)，他認(rèn)為地方性酒企未來(lái)改善業(yè)績(jī)必須擴(kuò)產(chǎn)能和向外擴(kuò)張。但是目前各大知名酒企都開(kāi)始加速渠道下沉，積極布局二三線(xiàn)城市，無(wú)疑將對(duì)地方性酒企造成威脅。

“四大名酒”之稱(chēng)盛名難副

西鳳酒1952年與茅臺(tái)、汾酒、瀘州老窖共同榮獲首屆中國(guó)名酒稱(chēng)號(hào)，被稱(chēng)為四大名酒。然而，如今看來(lái)這個(gè)稱(chēng)號(hào)似乎徒有虛名。

事實(shí)上，在總營(yíng)收上，西鳳股份業(yè)績(jī)一直并不突出。從2012年開(kāi)始到2014年間，其業(yè)績(jī)一直在32.47億元至33.21億元間徘徊，2014年經(jīng)過(guò)持續(xù)前兩年較為平穩(wěn)的凈利潤(rùn)水平后，凈利潤(rùn)跌落至1.30億元，這個(gè)水平同比上一年度下滑超過(guò)1億元。

這樣的業(yè)績(jī)，顯然和國(guó)內(nèi)白酒巨頭茅臺(tái)和五糧液(000858 公告, 行情, 點(diǎn)評(píng), 財(cái)報(bào))不是一個(gè)量級(jí)。

五糧液此前發(fā)布2015年報(bào)顯示，其實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)61.76億元;貴州茅臺(tái)2015年年報(bào)顯示，2015年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)155.03億元。

不過(guò)，西鳳股份在招股書(shū)里委婉地表示，“公司主要產(chǎn)品與貴州茅臺(tái)、五糧液、洋河等銷(xiāo)售的產(chǎn)品檔次存在一定差異，未構(gòu)成直接競(jìng)爭(zhēng)。”這樣的表述總算能為自己解圍。

目前，西鳳股份將主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，確定為瀘州老窖、古井貢酒、杏花村汾酒、郎酒集團(tuán)和劍南春，這似乎是相當(dāng)于要和國(guó)內(nèi)白酒企業(yè)第二梯隊(duì)比肩。

不過(guò)，要真正比肩第二梯隊(duì)西鳳股份還需要走很長(zhǎng)的路。瀘州老窖2015年業(yè)績(jī)預(yù)告，公告數(shù)據(jù)顯示，瀘州老窖2015年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)在13.37億至14.96億元。按照山西汾酒 2014年財(cái)報(bào)顯示,公司營(yíng)業(yè)收入為39.16億元，凈利潤(rùn)為3.56億元。即便未被西鳳股份列入競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的江蘇今世緣酒業(yè)也比西鳳股份業(yè)績(jī)好看得多，其日前公布的2015年業(yè)績(jī)報(bào)告顯示：2015年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.25億元，同比增長(zhǎng)1.05%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)6.85億元。

深耕陜西的西鳳股份認(rèn)為，白酒行業(yè)呈現(xiàn)地域性分散經(jīng)營(yíng)的特點(diǎn)，單一企業(yè)的市場(chǎng)占有率均未形成壓倒性競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這也可能是促使西鳳股份擬登陸資本市場(chǎng)的主要?jiǎng)訖C(jī)。

產(chǎn)能?chē)?yán)重不足 外購(gòu)疑云隱現(xiàn)

不過(guò)，外界對(duì)于西鳳股份在白酒整合期內(nèi)選擇向資本市場(chǎng)沖擊頗多微詞。

記者注意到，西鳳股份雖然擬募資15億元，但是有超過(guò)一半的資金將會(huì)用于擴(kuò)能增產(chǎn)方面。不僅如此，招股書(shū)中顯示，報(bào)告期的近四年來(lái)，西鳳酒的主要暢銷(xiāo)品牌仍為各品牌開(kāi)發(fā)商所掌控，據(jù)了解，報(bào)告期內(nèi)此種模式在所有銷(xiāo)售中的占比最高為78%，近兩年降至66%，顯示西鳳酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中貼牌商仍占主流，同時(shí)連續(xù)四年銷(xiāo)售額的四分之三均來(lái)自陜西省內(nèi)。

據(jù)其日前發(fā)布的招股書(shū)顯示，擬募資的5個(gè)項(xiàng)目中，有優(yōu)質(zhì)鳳香型酒釀造及制曲技改項(xiàng)目和鳳香型特色酒海陳化儲(chǔ)存項(xiàng)目，前述兩個(gè)項(xiàng)目分別擬投資7.5億元和1.2億元，占比募資總額的58%。

據(jù)招股書(shū)顯示，7.5億元的項(xiàng)目投入后，通過(guò)技術(shù)改造，新增大曲產(chǎn)能1.886萬(wàn)噸。從現(xiàn)有數(shù)據(jù)來(lái)看，原來(lái)基酒年設(shè)計(jì)產(chǎn)能1.5萬(wàn)噸并沒(méi)有變化。西鳳股份自稱(chēng)優(yōu)質(zhì)基酒產(chǎn)能不足，但數(shù)據(jù)顯示，其基酒產(chǎn)能利用率并不高，2012年至2015年1—9月，其基酒產(chǎn)能利用率分別為63.63%，60.97%，58.95%和61.82%。

公司解釋稱(chēng)，因設(shè)計(jì)產(chǎn)能利用率不能有效釋放，實(shí)際基酒生產(chǎn)和釀造設(shè)施基本滿(mǎn)負(fù)荷生產(chǎn)，實(shí)際的基酒產(chǎn)能利用率接近滿(mǎn)產(chǎn)，基酒自有產(chǎn)能已充分利用。

奇怪的是，盡管西鳳股份上述基酒產(chǎn)能利用率并未達(dá)到飽和，但其基酒外購(gòu)數(shù)量卻一直處于上升趨勢(shì)。2012年至2015年1—9月，西鳳酒外購(gòu)基酒的比重分別為79.65%、85.8%、81.22%、69.93%，占比較高。對(duì)此西鳳酒在招股說(shuō)明書(shū)中表示，公司承認(rèn)自有產(chǎn)能不足，需要通過(guò)外購(gòu)基酒加以補(bǔ)充。

招股書(shū)顯示，從2012年至2015年1—9月，其基酒年外采總量分別為17435.86噸、25796.18噸、30589.34噸和16174.50噸。采購(gòu)基酒主要集中在四川省內(nèi)，這在2013年和2014年較為突出，這兩年的基酒供應(yīng)商前五位中有4家皆是川內(nèi)酒企。2013年和2014年，川內(nèi)酒企采購(gòu)金額共計(jì)分別達(dá)到約1.80億元和1.55億元，分別占比39.42%和36.44%。

同樣的事情也出現(xiàn)在成品酒方面。西鳳股份成品酒產(chǎn)能利用率分別為63.19%、70.45%、69.03%和58.54%。

西鳳股份選擇從成都龍宇酒業(yè)有限公司和哈爾濱老白酒廠(chǎng)采購(gòu)成品酒，合作生產(chǎn)產(chǎn)品主要是中低檔、低價(jià)位產(chǎn)品。

其每年向龍宇酒業(yè)采購(gòu)成品酒金額占比在90%以上。

向外省擴(kuò)張欲“背水一戰(zhàn)”

目前，西鳳股份主打產(chǎn)品是鳳香型白酒，在陜西省內(nèi)一家獨(dú)大，招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)其在陜西市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比當(dāng)年的主營(yíng)收入超過(guò)70%。

盡管西鳳酒業(yè)逐步在向外部擴(kuò)張，事實(shí)上長(zhǎng)期依賴(lài)省內(nèi)市場(chǎng)也給其帶來(lái)一定風(fēng)險(xiǎn)。在加速向全國(guó)推進(jìn)的過(guò)程中，西鳳股份規(guī)劃將區(qū)域中心設(shè)為北京、上海和廣州。

然而，記者注意到，在報(bào)告期內(nèi)陜西省外的“其他區(qū)域”銷(xiāo)售貢獻(xiàn)占比略降，分別為22.65%，27.06%，24.88%和24.28%，這至少說(shuō)明省外市場(chǎng)開(kāi)發(fā)相對(duì)乏力。西鳳股份在招股書(shū)中表述稱(chēng)，今后會(huì)在全國(guó)市場(chǎng)布局，以北京為核心的華北及環(huán)渤海市場(chǎng)，以上海為核心的長(zhǎng)三角及華東市場(chǎng)，以廣州為核心的珠三角及華南市場(chǎng)等。

然而，西鳳股份此前的全國(guó)性戰(zhàn)略并不順利，這種大躍進(jìn)式的擴(kuò)張無(wú)疑給其埋下地雷。尤其是其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)尚未得到有效調(diào)整，業(yè)內(nèi)人士受訪(fǎng)時(shí)認(rèn)為，西鳳酒產(chǎn)品線(xiàn)較長(zhǎng)，幾乎沒(méi)有一個(gè)叫得響的核心產(chǎn)品，這種產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也給其帶來(lái)一定風(fēng)險(xiǎn)。

從西鳳股份目前的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀來(lái)看，中低檔產(chǎn)品一直在西鳳股份產(chǎn)品結(jié)構(gòu)里占據(jù)不小位置，2015年1月至9月為61.78%、2014年為72.34%、2013年為57.51%、2012為47.69%。處于上升狀態(tài)，且中檔產(chǎn)品的毛利率一直穩(wěn)定在30%以上。長(zhǎng)期依賴(lài)陜西省內(nèi)市場(chǎng)可能基于上述原因。此外，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為品牌建設(shè)乏力也是原因之一，僅從廣告及推廣費(fèi)用可窺一斑。

在擬募資的品牌建設(shè)項(xiàng)目中，其媒介廣告中的電視廣告擬投資9000萬(wàn)元，互聯(lián)網(wǎng)推廣僅2000萬(wàn)元，品牌建設(shè)項(xiàng)目合計(jì)投資1.5億元，這在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)確實(shí)難以支撐起未來(lái)的業(yè)績(jī)。

然而，西鳳股份并非首次準(zhǔn)備上市，其上市之路一波三折。

2012年，西鳳股份準(zhǔn)備上市前夕被曝出財(cái)務(wù)造假巨虧4.2億元，新華社曾直指其通過(guò)內(nèi)部層層轉(zhuǎn)銷(xiāo)、提前開(kāi)具發(fā)票等方式弄虛作假，片面追求業(yè)績(jī)、制造的“泡沫”，因此陷入輿論暴風(fēng)眼中，這也讓西鳳股份在當(dāng)年上市成為泡影。

更重要的是，西鳳股份長(zhǎng)期以來(lái)管理混亂、經(jīng)銷(xiāo)商持有股權(quán)等種種陋習(xí)能否改觀等，在短期內(nèi)是否能得到改善，依舊是個(gè)懸念。